Die nun sichtbare Inflation führt zu mehr Volatilität

Anlagepolitik, Juni 2021

Die nun sichtbare Inflation führt zu mehr Volatilität

Wie in den letzten Monaten hier vorhergesagt, steigt nun die offiziell in den wichtigen Ländern rapportierte Inflation deutlich an. Aber auch das Wirtschaftswachstum wird klar stärker. Konsolidierungen nach den Avancen seit dem letzten Jahr sind möglich, doch mittel- bis langfristig erscheinen Aktien interessanter als die historisch tief rentierenden Anleihen.

Die amerikanische Wirtschaft verzeichnete im ersten Quartal eine der besten Wachstumsraten seit Jahrzehnten. Aufgrund der anhaltenden Konjunkturstimulierung durch die Regierung ist auch im weiteren Jahresverlauf mit historisch verglichen weit überdurchschnittlichem Wirtschaftswachstum zu rechnen. Insbesondere die im Vergleich zum Durchschnitt der letzten Jahre fast doppelt so hohe Sparquote der Privathaushalte bedeutet «Munition» für den Konsum. Dieser macht in den USA rund 70 % der Wirtschaftsaktivität aus. Vom zu erwartenden Wachstum der Konsumausgaben werden nicht nur amerikanische, sondern besonders auch europäische Unternehmen profitieren. Auch in Europa ist eine deutlich dynamischere Wirtschaftsentwicklung als im letzten Jahr zu konstatieren. Insbesondere die industriellen Aktivitäten zeigen historisch ein gutes Wachstum. In China hingegen wird von der Regierung ein weniger starkes Wirtschaftswachstum angestrebt, um Kreditrisiken abzubauen und eine Überhitzung zu vermeiden. Andere wichtige Schwellenländer (Indien, Brasilien) werden von der Coronapandemie derzeit wieder stärker getroffen.

Aktien
Die Quartalsberichterstattung der amerikanischen und europäischen Unternehmen hat sehr erfreuliche Geschäftstrends für 2021 gezeigt. In den USA war die positive Überraschung das doppelt so hohe Gewinnwachstum wie von den Analysten erwartet. Auch in Europa zeigen sich positive Geschäftstendenzen bei Umsatz und Gewinnen. In den USA konnten die Gewinnmargen sogar bereits wieder ausgebaut werden, was bei steigenden Inputkosten eine positive Entwicklung darstellt. Diese hat Auswirkungen auf die Anpassungen der Gewinnschätzungen für das gesamte 2021. Während im historischen Durchschnitt die Analysten bei Jahresbeginn zu optimistisch sind und dann ihre Schätzungen nach unten revidieren müssen, ist es diesmal umgekehrt: Die Gewinnschätzungen müssen nach oben revidiert werden. Dies gilt besonders für konjunkturabhängige Sektoren aus dem tiefer bewerteten «Value»-Segment, das wir seit einiger Zeit übergewichtet sind. Daher könnten bei Fortsetzung der globalen Konjunkturerholung historisch günstig bewertete «Value»-Aktien gegenüber hoch bewerteten «Growth»-Aktien, die einen hohen Anteil der erwarteten Erträge in der entfernteren Zukunft aufweisen, überdurchschnittlich abschneiden. Dies speziell bei weiter ansteigenden US-Marktzinsen, da der Abdiskontierungsfaktor höherer Zinsen diese sogenannten «long duration»-Aktien mehr trifft.

Anleihen sind mittelfristig weniger attraktiv als Aktien.

Gérard Piasko, Chief Investment Officer

Obligationen
Es ist davon auszugehen, dass die Tendenz einer höheren Inflation in den kommenden Monaten noch weitergehen wird. Daher sind besonders Anleihen mit langer Duration und niedriger Rendite anfällig für Kurskorrekturen. Die Kreditspreads (Zinsaufschläge) der Unternehmensanleihen gegenüber Regierungsanleihen sind in den letzten Monaten sowohl bei «Investment Grade» wie auch bei «High Yield» markant zurückgekommen. Dies macht Anleihen in der Bewertung relativ teuer bzw. unterdurchschnittlich attraktiv im historischen Vergleich. Die Verwundbarkeit dieser Anlageklasse auf ansteigende Inflationszahlen lässt es sinnvoll erscheinen, an der Untergewichtung von Anleihen gegenüber Aktien festzuhalten.

Währungen
In den vergangenen Monaten hat sich die verschiedentlich prognostizierte steigende Währungsvolatilität bewahrheitet. Das bedeutet, dass sowohl Euro zu US-Dollar wie US-Dollar zu Schweizer Franken, aber auch das britische Pfund teilweise erratisch hin und her schwanken, ohne dass sich klare langfristige Trends ausbilden. Da sowohl in den USA wie auch in Europa die Kapitalmarktzinsen wieder ansteigen und sich die Wirtschaftsentwicklung nach oben bewegt, könnten rund fünfprozentige Kursschwankungen der Hauptwährungen auch in den nächsten Wochen (eventuell sogar Monaten!) nicht überraschen. Daher bleiben wir in den wichtigen Währungen neutral positioniert.

Rohstoffe
Welches sind die Haupttrends in den Rohstoffmärkten? Letztes Jahr war positiv für Gold und negativ für Energierohstoffe. Dieses Jahr sehen wir, dass Rohöl angesichts der konjunkturellen Erholung gegenüber dem im Mehrjahresvergleich starken Goldpreis wieder aufholt. Die Frage ist aber, wie lange die Angebotsreduktion der erdölproduzierenden Staaten anhält angesichts einer sich verbessernden globalen Ölnachfrage? Auch die Agrarrohstoffe und Industriemetalle haben sich von den Tiefständen des letzten Jahres so deutlich erholt, dass eine Konsolidierung möglich wird, da satte Gewinnmitnahmen locken. Andererseits ist aber der globale Konjunkturtrend nach oben gerichtet. Insgesamt bleiben wir gegenüber Rohstoffen unverändert positioniert, d. h. eine nun wieder steigende Volatilität nach den gesehenen Avancen ist auch bei Rohstoffen nicht unwahrscheinlich. 

Fazit: Die anziehende Inflation, die in den zuletzt veröffentlichten offiziellen Daten deutlich sichtbar wurde, kann in den kommenden Monaten anhalten. Daher bleiben Anleihen weniger attraktiv im Vergleich zu Aktien, solange die Konjunkturerholung sich fortsetzt. Aktien, gerade jene mit einer langen Duration bzw. hohem Anteil von Erträgen, die in der entfernteren Zukunft erwartet werden (z. B. US-Technologieaktien), können bei steigenden Kapitalmarktzinsen zwischenzeitlich korrigieren bzw. ihre mehrjährige starke Performance konsolidieren. Mittel- bis langfristig sind Aktien dank der Gewinnverbesserung interessanter als die niedrig oder negativ rentierenden Anleihen.

Gérard Piasko

Gérard Piasko

Gérard Piasko leitet als Chief Investment Officer das Anlagekomitee der Privatbank Maerki Baumann & Co. AG. Zuvor war er über viele Jahre Chief Investment Officer bei Julius Baer, bei Sal. Oppenheim und bei der Deutschen Bank.

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Redaktionsschluss: 19. Mai 2021

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